למה נפילה בשוק פאסיבי מסוכנת יותר? (פרק ג)

פרק שלישי.

אחרי שהסברנו למה החשש המתמטי למפולת בעיקרון נכון, ואחרי שהסברנו למה השוק אף פעם לא יגיע להיות שוק לא יעיל בגלל הרוב הפאסיבי, הגיע הזמן לנקודה החשובה.

לצורך הפרק הזה הלכתי ישר למקור.

קראתי את הפרק שבו התארח מייקל גרין (מי שאפשר לכנות אותו נביא הזעם המקורי של עולם ההשקעות הפסיביות) ואת פרק 332 של Rational Reminder, שבו החזירו אותו לעימות מול פרופ' רנדולף כהן מהרווארד, שמציג גישה הרבה פחות אפוקליפטית.

וזה בדיוק מה שהופך את הדיון ביניהם למעניין: שניהם מכירים את הנתונים, שניהם מבינים את המנגנון, ושניהם אפילו מסכימים על חלק מהבעיות, אבל מכאן הם מגיעים למסקנות שונות מאוד לגבי השאלה אם ההשקעה הפסיבית באמת מסכנת את השוק.

כמה אחוז מהשוק פאסיבי.

ניסיתי בשבועיים האחרונים למצוא הרבה נתונים, קראתי דוחות, מחקרים וכדו'.

הושבתי את טובי מוחות ה-AI לחקור בשבילי את הנושא.

אבל לא חזרתי עם נתונים ברורים.

אחרי הקרנות קל לעקוב, אפשר לדעת כמה כסף מנוהל בקרנות, וכמה מתוכם הם מחקות מדדים.

יש 63.8 אחוז מהקרנות שהם קרנות פאסיביות, אבל הקרנות כולם הם רק חלק מהשוק.

בקיצור, הושבתי את ה-AI לחפש לי תשובה ברורה, מחקר מדויק.

לא מצאתי.

מה כן מצאתי?

שההסכמה הרווחת היא שזה מעל 30 אחוז מהשוק ופחות מ-60 אחוז מהשוק כרגע.

שזה עולה בכ-3% בשנה,

וזה ודאי מתקרב לכיוון החמישים אחוז פאסיביים.

עד כמה זה מפחיד אותי?

לא מאוד.

למה?

בואו נבין משהו, וכאן המקום להזכיר את @ארי הסוחר שהאיר את עיניי בנקודה זו.

מאיפה הגיעו כל אותם אחוזים פאסיביים? איפה הכסף שלהם היה לפני זה?

ברוב המקרים, הוא היה בקרנות אקטיביות, שדי מאבדות מכוחם, ובצדק, למה לי לשלם דמי ניהול גבוהים יותר למישהו שיש פחות סיכוי שהוא יביא לי תשואה גבוהה?

עכשיו, קרנות אקטיביות די סובלות מהבעיה שהזכרנו בפרק הראשון באותה מידה.

כשאנשים מושכים את הכסף, מנהל הקרן חייב למכור מניות.

אז נכון שמסתמא שיש למנהל הקרן יותר רזרבת מזומנים מאשר לרעהו מנהל הקרן הפאסיבית, ונכון שיש לו איזושהי מרווח בחירה יותר רחב, הוא יכול למכור אג"ח שיש לו וכדו'.

אבל תכלס, בשורה התחתונה הוא ימכור מניות.

ואתם יודעים מה?

משקיע אקטיבי יותר מפחד מירידות מאשר משקיע פאסיבי, זה הוכח ב-2008 ובקורונה, אנשים משכו פחות כסף מקרנות פאסיביות מאשר מקרנות אקטיביות.

ומנהלי הקרנות האקטיביים, גם להם יש יותר סיבה למכור את המניות מאשר למנהלים הפאסיביים.

למנהלים הפאסיביים אף אחד לא 'יבוא איתם חשבון' על התשואות, רק דורשים מהם שזה יהיה כמה שיותר קרוב למדד הייחוס.

למנהלים האקטיביים יודעים שאם הם יביאו תשואה נמוכה מחבריהם הם יאבדו את עבודתם...

הנתונים סביב הקורונה הראו את זה במפורש.
במרץ 2020, בזמן הקריסה, קרנות מנייתיות פסיביות בארה"ב דווקא קיבלו 41 מיליארד דולר של כסף חדש, בזמן שמקרנות מנייתיות אקטיביות יצאו 31 מיליארד דולר.

לפני המפולת קרנות אקטיביות החזיקו מעט מאוד מזומן; אחרי שהשוק התרסק הן הגדילו מזומן; ואז הן פספסו חלק מהעלייה החדה בחזרה.

(המקור שלי זה הפרק הנ"ל https://rationalreminder.ca/podcast/332)

וזה מוביל אותי לקביעה מעניינת.

נכון טופורוביץ טען שאם יהיה נפילה של 4% אחוז היא תיגרר לנפילה של 20%, אז תחשבו מה יקרה אם יהיה נפילה של 20%, היא תיגרר לנפילה של 90%?

אין תרחיש כזה.

לא היה אף פעם נפילה של למעלה מעשרים אחוז.

מה?

אבל היו הרבה כאלה: 1973-74 בערך 48%-, 1987 כ-34%-, הדוט-קום כ-49%-, 2008 כ-57%-, וקורונה כ-34%.

לא.

אולי זה היה נפילות קטנות יותר, שבגלל המודל הנ"ל הם הפכו לקטסטרופה, בגלל אנשים שהבריחו את כספם מהשוק והכריחו את מנהלי הקרנות למכור זה נהפך להיות כזה קטסטרופה...

כלומר:
אני בא לומר בפשטות, המודל המתמטי הזה לא חדש, הוא היה קיים עוד בעבר, ואולי אפילו בצורה חזקה יותר עם הקרנות האקטיביות.
מאז ומעולם 'ריצה אל הבורסה' הפילה את הבורסה. זה היה הסיבה האמיתית לעומק של כל המשברים שהיו אי פעם.
אם אנשים היו מאמינים ב-2008 שעוד חמש שנים הכל יחזור למקום, הם לא היו ממהרים למכור, נכון?

חוזרים לציטוטים המקוריים

ולסיום אי אפשר בלי כמה תיקוני ציטוטים.

ג'ק בוגל לא אמר שמ-75 אחוז זה מתחיל להיות מסוכן.
הנה:
כשסרוויר שאל אותו באיזו רמה של השקעה במדדים הוא כבר היה מתחיל לדאוג, בוגל אמר שלהערכתו השקעה במדדים יכולה לעבור אפילו את רף ה-75% מהשוק מבלי להפוך למסוכנת.
"אבל מסוכנת באיזה מובן?" שאל בוגל.
"השווקים ימשיכו להיות יעילים כל עוד יהיו מנהלי השקעות או משקיעים שמנסים למצוא חורים קטנים במערכת... גילוי מחירים, כפי שקוראים לזה," אמר בוגל.
"ולא כדי להיות שלילי מדי בעניין, אבל זה בוודאי לא יקרה במהלך חיי."

מקור

ולסיום סיום, מייקל גרין שאותו טופורוביץ מצטט, שהוא המומחה שאומר שצריך לעזוב את השוק, אומר במפורש לא ככה.

בסוף הפודקאסט בן פליקס מזכיר לגרין את מה שהוא אמר בביקור הקודם שלו: (הביקור הקודם)

בפעם הקודמת אמרת שלמשקיע הפרטי אין הרבה מה לעשות, צריך להחזיק מעמד, ושעיקר הפתרון הוא שינוי מבני ולא שינוי הקצאת הנכסים. אתה עדיין חושב כך?

וגרין עונה:

"אני כן, למרבה הצער."

כלומר, אפילו נביא הזעם הגדול ביותר, גרין, הבן אדם שטוען שהשוק לקראת קריסה וכו' אומר שעדיין כדאי להישאר פאסיבי, ושלא כדאי לעשות משהו אחר.